투자전략1. 금리추이는 전기비 성장률에 의해 결정된다

• 시장민감도 : 매우 높음
• 사용 지표 : ① 전기비 실질GDP성장률 ② 국고채5년 금리
• 데이터 출처 : 한국은행 홈페이지 ECOS(http://ecos.bok.or.kr)
• 사용 빈도 : 분기 (분기별 GDP발표시 마다 전략을 수정)
• 전략 응용 : 채권투자전략, 안전자산 및 위험자산의 비중 조정

 

Macro Stratege

 1. 시장금리가 무엇으로 결정되는 가를 이론적으로 설명한 것이 유명한 피셔방정식(Fisher equation)입니다. 그런데 이 식을 다소 변형하여 '금리 = 성장률 + 물가'로 대부분의 전략가 및 분석가들이 이해하고 있습니다. 참고로 우리나라에서는 '회사채금리 = 성장률 + 물가 = 명목 성장률' 등이 비슷한 추이를 보이고 있습니다.

 2. 하지만 우리나라에서도 2000년 이후에는 다른 선진국들과 비슷하게 물가상승률이 크게 상승하거나 하락하는 패턴을 보이지 않고 좁은 범위에서 안정적인 등락을 거듭하는 모양세를 나타내고 있습니다. 이를 재해석하면 금리수준을 결정하는 데에 물가수준이나 물가 흐름의 변화가 많은 역할을 하지 못하고 있다는 의미이기도 합니다.

 3. 따라서 금리가 방향성을 결정할 때는 성장률의 추이가 가장 큰 영향을 미칠 수 있다는 것을 피셔방정식과 물가 흐름 등에서 추론할 수 있습니다. GDP성장률을 가장 빠르게 알 수 있는 것은 분기성장률입니다. 한국은행에서 매 분기가 끝난 후 다음달에 분기 GDP 속보치를 발표하고 있기 때문입니다. 그 중에서도 단기적인 성장의 강도를 대표하는 것은 전년동기비 성장률이 아니라 전기비성장률(계절조정)이라고 할 수 있습니다.

 4. 이와 같은 이론적 토대 위에서 생각할 때, 성장률 지표 중에서 금리추이는 GDP전기비성장률과 가장 유사한 괘적을 그리고 있다는 것을 알 수 있습니다. 하단에 제시한 그림에서도 볼 수 있는 바와 같이 우리나라의 대표적인 시장금리인 국고채3년 금리와 GDP전기비 증가율의 흐름이 매우 비숫한 궤적을 그리고 있다는 것을 볼 수 있습니다.

 5. 따라서 다음 분기의 (전기비)성장률을 어느 정도 예측할 수 있다면, 우리는 향후에 금리가 올라갈지 아니면 내려갈지 대강 예상할 수 있는 것입니다. 예를 들어 일정한 시기에 한 국가의 경제 내에 버블이 발생하여 상당히 높은 성장률을 달성하였다면 그 다음 분기에는 이보다 낮은 성장률이 시현될 가능성이 높습니다. 이때에는 향후 금리가 내려갈 가능성이 높은 것을 의미하고, 이에 따라 채권을 사야 할 시기라고 할 수 있습니다.

 6. 반대로 경제에 안 좋은 충격이 발생하여 현재 성장률이 크게 하락했다면 향후에는 금리가 내려갈 확률보다는 올라갈 가능성이 더 높다고 할 수 있습니다. 따라서 이때에는 채권을 팔아야 하는 시기입니다.

 7. 현대의 수많은 채권투자가나 분석가들은 향후의 전기비 GDP성장률이 어떠한 방향으로 흘러 갈지 고심하고 있고 성장률의 크기를 예측하기 위해 노력하고 있습니다. 본 자료 역시 GDP성장률이 어떻게 될 것인가를 추정하는데 대 부분의 지면을 할애 하고 있습니다. 이 작업도 역시 정확성을 담보하기 위해서는 다른 경제지표로 부터 실마리를 풀어야 합니다.

 8. 하지만 이 책의 다른 파트에서도 설명을 하였지만, 필자는 우선적으로 GDP성장률(전기비)의 방향성을 경기종합지수(선행지수, 동행지수, 후행지수)로 부터 추론하기를 권고합니다.

 Stratege Chart

그림 1. 전기비GDP 성장률 및 국고채3년 금리

1. 그림1에서는 우리나라의 전기비GDP성장률과 국고채3년 금리를 2010년부터 한 챠트에 그렸습니다. 앞서 말씀 드린 바와 같이 그림을 자세히 보면 전기비GDP성장률과 금리의 궤적은 상당히 유사한 흐름을 보이고 있습니다. 특히 금리의 흐름에 있어서 방향성의 전환이 포착되는 시기에는 전기비 성장률이 큰 폭으로 변하고 있습니다.

 2. 위의 그림에서는 회색으로 표시한 아래로 향하는 화살표가 있는 시기를 채권의 매수 적기라고 할 수 있습니다. 경기가 과열되어 성장률이 평균치 등에 비해 크게 상승해 있지만 경기가 과열되어 있는 상태이기 때문에 대외충격이나 긴축정책 등에 의해 향후에는 성장률이 크게 둔화되거나 하락할 가능성이 높기 때문입니다. 이러한 시기에 안전자산인 국채 등을 사 둔다면 채권 보유로 인한 수익률이 상당히 클 것입니다. 성장률이 급하게 추락하는 만큼 금리도 크게 하락할 가능성이 높기 때문입니다.

 3. 반대로 주황색으로 표시된 위로 향하는 화살표가 있는 시기에는 채권을 빨리 팔거나 채권비중을 줄여야 할 시기입니다. 경기가 바닥을 치고 있지만 성장률은 올라갈 가능성이 높아지고 있고, 성장률 상승에 따라 금리상승 압력이 높아질 수 있는 구간이기 때문입니다.

 

투자정석

•  전기비 실질성장률이 비정상적으로 높은 시기(하락 가능성 증가) → 채권 매수
•  전기비 실질성장률이 비정상적으로 낮은 시기(상승 가능성 증가) → 채권 매도

 

좀 더 생각하기

 

그림1에서 이 같은 투자방식에서 예외적으로 벗어나는 흐름을 보이는 구간은 코로나 기간 등 비정상적인 충격으로 인해 막대한 경기부양책이 실시된  시기입니다. 이 시기에 한국경제에서는 코로나 팬데믹이라는 전대미문의 구조적 충격이 나타난 시기입니다. 코로나 팬데믹이 마무리 된 이후에는 전기비 성장률은 반등을 하기 시작하는데 금리는 계속해서 더 내려가는 모습을 보이고 있습니다. 또한 전기비 성장률은 하락을 하는데 금리는 올라가는 모습을 보이고 있기도 합니다.(2022~2023년)

 이 때에는 한국경제가 이전과는 특성이 크게 다른 구조적 전환을 하는 시기라고 할 수 있는데, 성장률과 물가의 상관관계가 낮아지는 모습으로 이행하는 모습을 보이기 시작했다는 의미 입니다. 따라서 경제가 구조적인 전환을 하는 시기에는 위와 같은 투자전략이 무용지물이 될 수도 있다는 점을 상기해야 하겠습니다. 사실 모든 매크로 투자전략이 예상대로 맞지 않는 경우가 많이 발생하고 있는데, 이러한 점은 끊임없는 학습과 실전 경험으로 보완하는 방법밖에 없는 것 같습니다.